پایان نامه درمورد جریان نقد عملیاتی

دانلود پایان نامه

ی – الگوی ارزش ذاتی بر این فرض استوار است که سرمایه گذاران از ریسک های مربوط به خرید دارایی های مالی آگاهی کامل داشته و نرخ تنزیلی که آن ها برای تعیین ارزش فعلی به کار می برند منعکس کننده درجه ریسک این اوراق است (Neveu,1986,p 278) . معمولا ارزش ذاتی را ارزش سرمایه گذاری می نامند . زمانی از این مفهوم استفاده می گردد که مسأله سرمایه گذاری در سهام و اوراق قرضه یک شرکت مطرح گردد و سرمایه گذاران با هدف کسب حداکثر بازدهی ، ارزش شرکت را ارزیابی می نمایند . این اصطلاح برای افراد مختلف تعاریف متفاوتی دارد که برخی از آن ها عبارتند از (دوانی،1375،ص203) :
ارزشی که یک سهم از نظر یک سرمایه گذار باید داشته باشد .
بهترین برآورد ارزش یک سهم با توجه به مجموعه کل اطلاعات موجود .
ارزش ذاتی یک دارایی ، برابر با ارزش آن با فرض دانستن تمام مشخصات سرمایه ای دارایی (بخشیانی،1387،ص22) .
مجموع ارزش فعلی جریانات نقدی حاصل از یک قلم دارایی البته بر مبنای نرخ بازده مورد توقع سرمایه گذار . در واقع ارزش ذاتی هم به ارزش زمانی پول و هم به نرخ بازده مورد انتظار سرمایه گذار توجه می نماید . به طور کلی ارزش ذاتی دو رکن اصلی دارد ؛ رکن اول ، پیش بینی جریان های نقدی آتی است و رکن دوم آن ، نرخ تنزیلی است که با استفاده از آن ، ارزش فعلی جریان های نقدی آتی محاسبه می گردد . بر اساس این دو رکن ، ریسک و بازده اوراق بهادار محاسبه می گردد . بر پایه مفهوم ارزش ذاتی ، سرمایه گذاران از ریسک های مربوط به خرید دارایی های مالی آگاهی می یابند . نرخ تنزیلی که سرمایه گذاران برای تبیین ارزش فعلی عایدات آتی به کار می برند ، منعکس کننده درجه ریسک این اوراق است ( رهنمای رودپشتی،1390،ص 122).
نظریه ارزشیابی
سرمایه گذار انتظار دارد که دارایی ، جریانی از بازدهی را طی یک دوره زمانی فراهم نماید . تعیین ارزش ذاتی ، به عنوان نظریه ارزشیابی مدنظر قرار می گیرد . فرآیند ارزشیابی( برآورد ارزش ذاتی) مستلزم توجه به موارد زیر است ( رهنمای رودپشتی،1390،ص125) :
الف- پیش بینی جریانات نقدی آینده( جریان بازدهی مورد انتظار) که متأثر از اندازه سرمایه گذاری ، الگوی زمانی و عدم اطمینان از حصول بازدهی ها به میزان نرخ بازده درخواستی است .
ب- برآورد نرخ بازدهی درخواستی در سرمایه گذاری(نرخ تنزیل برای محاسبه ارزش فعلی جریانات نقدی آینده) که به صورت اشکالی مانند جریان های نقد سود سهام ، بهره دریافتی و سود سرمایه (افزایش ارزش) در طی یک دوره است .
توجه به اصل راهبردی در مدیریت مالی( حداکثر نمودن ارزش شرکت) موجب می گردد که فرآیند ارزشیابی با هدف ارزش آفرینی توسط مدیریت مالی به طور منطقی و اصولی انجام پذیرد . مقایسه ارزش برآوردی (ارزش ذاتی) با قیمت بازار ، بستر اصلی تصمیم گیری در سرمایه گذاری را فراهم می سازد . کاربردهای مختلف این تئوری ، ارزش های برآوردی متفاوتی را برای راهکارهای سرمایه گذاری به دلیل جریانات پرداخت مختلف و ویژگی های اوراق بهادار به وجود می آورد که براساس آن سرمایه گذار اقدام به سرمایه گذاری در یک دارایی مالی می نماید .

ارزشیابی اوراق قرضه
برای محاسبه و تفسیر ارزش ذاتی اوراق قرضه ، مستقیما از ریاضیات مالی و مفاهیم ارزش فعلی استفاده می گردد . از آن جا که نرخ بهره اوراق قرضه رقم مشخصی است که سالانه پرداخت می گردد و اوراق دارای تاریخ سررسید مشخصی هستند که ارزش اسمی اوراق در آن تاریخ بازپرداخت می گردد ، تعیین ارزش اوراق قرضه چندان مشکل نمی باشد ( Neveu,1986,p 278) . ارزش این اوراق به صورت زیر محاسبه می گردد (رهنمای رودپشتی ،1390، ص127) :
الف- محاسبه ارزش فعلی بهره پرداختی(کل بهره های اوراق قرضه):
A= میزان بهره پرداختی
n= مدت(تعداد اقساط مساوی)
i= نرخ بهره
ب- محاسبه ارزش فعلی اصل اوراق قرضه(اصل پول) در تاریخ سررسید:
FV= ارزش آتی
ج- جمع مقادیر حاصل از محاسبات بالا نشان دهنده ارزش اوراق قرضه است
ارزشیابی سهام ممتاز
از آن جا که این سهام فاقد سررسید است ، ارزش اسمی این سهام در محاسبه ارزش ذاتی منظور نمی گردد و ارزش ذاتی فقط بستگی به ارزش فعلی سودهای آتی دارد . سود سالانه سهام ممتاز مبلغ معینی است ؛ لذا می توان جریان سود هر سهم را اقساط مادام العمر تلقی نمود . در نتیجه ارزش این سهام برابر است با Neveu,1986,p 290)) :
Dp= سود تقسیمی سالانه سهام ممتاز
Kp= نرخ بازده مورد انتظار سهام ممتاز
Vp= ارزش سهام ممتاز

ارزشیابی سهام عادی
برای محاسبه ارزش سهام عادی ، روش های مختلفی پیشنهاد شده است . در برخی از الگوها ، برای محاسبه فقط سود سهام را در نظر می گیرند و در برخی دیگر سود سهام و قیمت فروش سهام مدنظر قرار می گیرد اما بهترین الگو ، الگویی است که به بهترین نحو منعکس کننده ریسک و بازده مورد توقع سهامداران باشد . روش های ارزشیابی سهام عادی مبتنی بر دو رویکرد کلی است (رهنمای رودپشتی و دیگران،1390،ص ص155-139) :
ارزشیابی مبتنی بر رویکرد تنزیل جریان نقد(مدل های مطلق)
در این رویکرد ، جریان نقد مورد نیاز در تکنیک ارزشیابی بر اساس ارزش فعلی محاسبه می گردد و تمام روش های آن بر اساس مدل پایه ای زیر شکل می گیرد :
Vj= ارزش سهام j
n= عمر دارایی
CFj= جریان نقدی در دوره j
k= نرخ بازده مورد توقع به عنوان نرخ تنزیل
روش های رویکرد تنزیل جریان نقدعبارتند از:
الف) روش تنزیل سود سهام نقدی(DDM)- در این روش آسان ترین معیار جریان نقد ، سود نقدی است ؛ زیرا جریان نقدی مستقیما به سوی سرمایه گذاری می رود . این روش را در سه حالت می توان به کار گرفت :
الف-1) مبلغ سود رشد نداشته باشد(سود ثابت باشد)- ساده ترین روش این است که فرض نماییم ، میزان سود تقسیمی در طول زمان ثابت می ماند و کسی که این سهام را خریداری می کند ، برای همیشه آن را نگهداری خواهد کرد . بر اساس این فرض ، سهام عادی شبیه سهام ممتاز می گردد و به صورت فوق است:
D0= سود نقدی سالانه سهام عادی به مبلغ ثابت
Ke= نرخ بازده مورد انتظار سهام عادی
V0= ارزش سهام عادی
الف-2) نرخ رشد سود سالانه ثابت باشد- ارزش سهام عادی بر پایه فرمول زیر محاسبه می گردد:
D0(1+g)1= سود نقدی سهام در سال اول
g= نرخ رشد ثابت در سود نقدی
Ke= نرخ بازده مورد انتظار سهام عادی (نرخ تنزیل)
در صورتی که نرخ سود نقدی ثابت باشد و به سمت بی نهایت میل کند ، می توان رابطه فوق را به شرح زیر تعدیل نمود:
الف-3) نرخ رشد سود متغیر باشد- محاسبه ارزش سهام بر اساس معادله زیر صورت می گیرد:
روش جریان نقد عملیاتی(OCM)- در این روش،ارزش کل شرکت محاسبه می گردد ؛ زیرا کل جریان نقد عملیاتی پیش از پرداخت سود سهامداران را تنزیل می نماید و نرخ تنزیل به عنوان میانگین موزون مخارج سرمایه ای(WACC) بنگاه اقتصادی است . این روش زمانی که شرکتی با ساختارهای متنوع مالی وجود دارد ، اهمیت می یابد . رابطه محاسباتی آن به صورت زیر است :
n= تعداد بازه های زمانی نامحدود
OCFt= جریان نقد عملیاتی شرکت در دوره t
روش جریان نقد آزاد(FCM)- جریان نقد آزاد ، پس از کسر جریان نقد عملیاتی از هزینه بدهی ها ، مخارج و هزینه های سرمایه حاصل می گردد . این جریان وجوه نقد بر پرداخت سود نقدی به سهامداران عادی ، مقدم است ؛ زیرا وجوهی هستند که بعد از پرداخت به سایر تأمین کنندگان سرمایه وپس از فراهم نمودن وجوه مورد نیاز ، برای حفظ و پایداری شرکت باقی می مانند و نرخ تنزیل ، معادل هزینه حقوق صاحبان سهام(K) است . محاسبه ارزش سهام به صورت زیر است :
FCFt= جریان نقد آزاد شرکت در دوره زمانی t
ارزشیابی مبتنی بر رویکرد ارزشیابی نسبی
در این رویکرد ، قیمت سهام بر اساس تغییراتی که در درآمدها ، جریان نقدی ، ارزش دفتری یا فروش برآوردی سهام ایجاد می شود ، محاسبه می گردد . این رویکرد در مقایسه با رویکرد اول ، اطلاعاتی درباره وضعیت جاری سهام را در سطوح مختلف اقتصاد کلان ، صنعت و شرکت ارائه می دهد . روش های مبتنی بر این رویکرد عبارتند از:
الف) نسبت قیمت بر درآمد(P/E)- بسیاری از سرمایه گذاران ترجیح می دهند که ارزش سهام عادی را بر اساس این روش برآورد نمایند . پایه و اساس این روش ، این مفهوم را بیان می کند که ارزش هر سرمایه گذاری معادل ارزش فعلی درآمدهای آتی است . این نسبت در سنجش سودآوری ، رشد فروش ، ریسک ، ارزیابی عملکرد ، سرمایه شرکت ، سیاست تقسیم سود ، کیفیت عملکرد مدیریت و ابعاد مهم مالی دیگر تأثیر دارد و در بورس اوراق بهادار تهران از نتایج این نسبت ، ارزش هر سهم آتی مورد انتظار برآورد می گردد . رابطه آن به صورت زیر است :
D1/E1= نسبت پرداخت سود نقدی
K= نرخ بازده مورد توقع سهام
g= نرخ رشد مورد انتظار سود نقدی
ب) نسبت قیمت به جریان نقد(P/CE)- جریان نقد در ارزشیابی هر سهم نقش مهمی در زمان محاسبه ارزش فعلی جریان نقد ایفا می کند . در تحلیل اعتبار شرکت این نسبت به صورت زیر محاسبه می گردد:
CFt+1= جریان نقد مورد انتظار(سود قبل از کسر بهره و مالیات و استهلاک)
ج) نسبت قیمت به ارزش دفتری(P/BV)- این نسبت برای سنجش شایستگی شرکت در استفاده از اعتبارات به کار می رود.رابطه آن :
BVt+1= ارزش دفتری در پایان سال که از تقسیم حقوق صاحبان سهام بر تعداد سهام بدست می آید .
د) نسبت قیمت به فروش(P/S)- برای محاسبه این نسبت رابطه زیر مدنظر قرار می گیرد :
St+1= فروش مورد انتظار هر سهم
فرآیند ارزشیابی شرکت
این فرآیند دارای سه مرحله می باشد که عبارتند از :
مرحله اول) شناخت شرکت – شناخت شرکت شامل تحلیل جذابیت صنعت ، تحلیل جایگاه شرکت در صنعت و تحلیل استراتژی رقابتی شرکت است . از آن جا که متغیرهای اقتصادی ، تمام شرکت های فعال در یک صنعت را تحت تأثیر قرار می دهند و چون شرکت ها برای فروش با هم در رقابت هستند ، شناخت صنعت و اس
تراتژی رقابتی شرکت به برآورد متغیرهای مالی کمک می کند . تحلیلگر مالی ، از این اطلاعات به همراه گزارش های مالی شرکت ، برای پیش بینی عملکرد آتی شرکت استفاده می کند (بخشیانی و دیگران،1387،ص16) . تجزیه و تحلیل شرکت منجر به شناسایی بهترین شرکت در یک صنعت می گردد و این امر متضمن بررسی عملکرد قبلی شرکت است . پس از شناخت شرکت و دورنمای آتی آن می توان ارزش آن را مشخص نمود و در مورد سرمایه گذاری در اوراق بهادار آن تصمیم گیری نمود (رهنمای رودپشتی،1390،ص124) .
مرحله دوم) پیش بینی عملکرد آتی شرکت – فروش ، سود و موقعیت مالی آتی شرکت ، متغیرهای ورودی مدل ارزش گذاری می باشند . عملکرد آتی شرکت به شرایط کلان اقتصادی (کم و بیش بر تمام شرکت ها اثر می گذارد) و ویژگی هر شرکت بستگی دارد . در پیش بینی عملکرد آتی شرکت می توان از دو روش استفاده نمود : تحلیل بالا به پایین عملکرد شرکت و تحلیل پایین به بالا عملکرد شرکت . روش اول از تحلیل اوضاع اقتصاد کلان شروع می گردد و سپس به تحلیل صنعت (شناخت مواردی که بر صنایع تأثیر دارند مانند مالیات ) می رسد و در نهایت براساس نتایج به دست آمده به تحلیل شرکت می پردازد و روش دوم (تحلیل پایین به بالا) از تجمیع تقاضا برای محصولات شرکت ها به برآورد تقاضای کل و در نهایت تحلیل اوضاع کلان اقتصادی می پردازد ( بخشیانی و دیگران،1387،ص34) .
مرحله سوم) انتخاب مدل ارزشیابی شرکت و محاسبه ارزش شرکت – سه معیار در انتخاب مدل های ارزشیابی شرکت ها وجود دارد که عبارتند از:
سازگاری مدل با مشخصات شرکت مورد بررسی
در دسترس بودن داده های مورد استفاده در مدل
سازگاری مدل با کاربرد ارزش محاسبه شده
همان طور که در مباحث قبل اشاره شد ، مدل های ارزشیابی در دو گروه مدل های مطلق و مدل های نسبی ارزشیابی طبقه بندی می شوند . مدل های مطلق ، محقق را قادر می سازد که بتواند ارزش ذاتی دارایی ها را برآورد نماید و تخمین نقطه ای از ارزش شرکت ارائه دهد و مدل های نسبی ، ارزش دارایی را نسبت به یک دارایی مرجع می سنجند و اساس آن ، نزدیک بودن ارزش دارایی هایی است که مشخصات مشابه دارند و معمولا بر حسب ضرایب قیمت بیان می گردند ( بخشیانی و دیگران،1387،ص ص28-26). در این تحقیق به منظور تعیین ارزش شرکت از نسبت Q توبین استفاده می شود . در واقع این نسبت در گروه مدل های نسبی ارزشیابی قرار دارد .
نسبت Q توبین
شاخص Q توبین یکی دیگر از مدل‌های تعیین ارزش و ارزیابی کیفیت و عملکرد است که مورد استفاده شرکت‌ها و سرمایه گذاران قرار می‌گیرد . ابتدا به معرفی توبین پرداخته و سپس مدل های مختلف Q توبین که در سال های متعدد ارائه گردیده است را مورد بررسی قرار داده و در پایان انتقادات وارده بر این نسبت ارائه می گردد .
توبین در سال 1981 در ایلینیوز آمریکا به دنیا آمد . وی که یک شهروند آمریکایی بود ، تحصیلات خود را در رشته اقتصاد در دانشگاه هاروارد به سال 1939 به انجام رسانید . وی در این دوره با اقتصاددانی همچون لئونتیف و شومپتر آشنا شد . در سال 1941 به واشنگتن نقل مکان کرده و مشغول به کار می‌شود. پس از پایان خدمت نظام دوباره به دانشگاه هاروارد بازگشته و دکترای تخصصی خویش را دریافت کرد و به مدت سه سال نیز در آن جا به تحقیق و پژوهش مشغول بوده است . در سال 1950 به دانشگاه یال پیوست و تا سال 1988 به عنوان استاد مشغول به تدریس بود . وی در سال 1961 و 1962 به عنوان عضو شورای مشاوران اقتصادی رئیس جمهور کندی در واشنگتن مشغول به کار بود و این تنها دوره‌ای است که وی از تحصیل و کار دانشگاهی فاصله گرفت . به عنوان یک طرفدار اقتصاد کینزی ، علاقه مندی‌های حرفه‌ای وی شامل زمینه‌هایی نظیر اقتصاد کلان ، اقتصاد سنجی ، نظریه و سیاست پولی ، سیاست مالی و مالیه عمومی ، پس انداز و مصرف ، بیکاری و تورم می‌باشد . او در سال 1981 به خاطر فعالیت علمی در خصوص تجزیه و تحلیل بازارهای مالی و ارتباط آن با تصمیمات هزینه ، اشتغال و تولید و قیمت ، برنده جایزه نوبل در رشته اقتصاد شد . وی سمت های مختلفی از قبیل ریاست انجمن اقتصاد سنجی و مؤسسه اقتصاد آمریکا ، مؤسسه اقتصاد غربی و همچنین عضویت در آکادمی ملی را از سال 1972 عهده دار بود . او شانزده کتاب را تألیف یا ترجمه کرده و بیش از 400 مقاله برای خوانندگان تخصصی و غیر تخصصی به رشته تحریر درآورده است .
توبین، نظریه Q توبین را به عنوان شاخصی برای پیش بینی این که آیا وجود سرمایه گذاری شده افزایش و کاهش خواهند یافت ، معرفی نمود . Q توبین به زبان ساده عبارت است از نسبت ارزش بازار یک دارایی به هزینه جایگزینی آن . وی معقتد بود که این نسبت می‌تواند برای برآورد وجوه سرمایه‌گذاری آتی و به تبع آن به عنوان یک شاخص خوب جهت شرایط کلی اقتصاد مورد استفاده قرار گیرد . توبین همچنین به خاطر نظریه گزینش پرتفوی خود شهرت دارد . این نظریه بیان می‌کند که سرمایه‌گذاران ، سرمایه گذاری پر ریسک و پر بازده را با سرمایه‌گذاری کم ریسک به منظور دستیابی به توازن در سرمایه‌گذاری متعادل می‌کنند . عمده شهرت وی به جهت دیدگاه کینزی وی در اقتصاد و فعالیت‌های وی در زمینه‌ی

پاسخی بگذارید